滬深資本組 太簇/研究員 映蔚

  回顧2019年，國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)開始實(shí)現(xiàn)從補(bǔ)貼到廉價(jià)的轉(zhuǎn)變。這一轉(zhuǎn)變加速了上游背板行業(yè)適者生存的趨勢，以太陽能背板為主要產(chǎn)品的蘇州（以下簡稱賽伍技術(shù)）可能難以獨(dú)立。

  在下游光伏產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼下降加快的情況下，賽武技術(shù)近年來收入凈利潤增長放緩，難以掩蓋毛利率逐年下降的尷尬。賽武技術(shù)的客戶也有很多疑問，他們的客戶可能會(huì)出現(xiàn)零公司，甚*與168共享企業(yè)的電子郵件制造；此外，令人費(fèi)解的是，賽武技術(shù)的新客戶交易近1600萬元，但在交易年關(guān)閉，銷售數(shù)據(jù)的真實(shí)性存在疑問。

  1、收入凈利潤增長放緩，毛利率逐年下降

  近年來，賽伍技術(shù)收入和凈利潤增速放緩，2018年陷入增收不增利的局面。

  據(jù)同花順iFinD2014-2019年，賽伍技術(shù)的營業(yè)收入分別為7.32億元、11.14億元、15.27億元、18.07億元、19.31億元、21.35億元，2015-2019年同比增長52億元.21%、37.03%、18.36%、6.87%、10.59%。

  賽伍技術(shù)2014-2019年凈利潤分別為0.83億元、1.6億元、2.02億元、2.17億元、1.87億元、1.91億元，2015-2019年同比增長91億元.96%、25.99%、7.42%、-22.7%、2.21%。

  從賽伍技術(shù)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，2018年賽伍技術(shù)凈利潤呈負(fù)增長，其主營業(yè)務(wù)收入來自太陽能背板產(chǎn)品。

  根據(jù)招股說明書，賽武技術(shù)在聚酯聚氨酯膠粘劑、丙烯酸膠粘劑、環(huán)氧樹脂膠粘劑、硅膠膠粘劑等技術(shù)平臺(tái)上形成了光伏和非光伏業(yè)務(wù)板塊，建立了光伏材料、工業(yè)膠帶材料和電子電氣材料三種產(chǎn)品體系。其中，報(bào)告期內(nèi)光伏業(yè)務(wù)占95%以上。

  其中，光伏材料的營業(yè)收入主要是太陽能背板。2014-2019年，太陽能背板的營業(yè)收入為7.09億元、10.8億元、14.88億元、17.54億元、17.53億元、18.16億元，占各期主營業(yè)務(wù)收入的96億元.96%、96.98%、97.45%、97.08%、90.77%、85.06%。

  吳賽科技在招股說明書中表示，近年來，隨著國家發(fā)布了一系列產(chǎn)業(yè)政策，要求下游光伏發(fā)電企業(yè)充分發(fā)揮市場機(jī)制的作用。公司作為上游太陽能背板供應(yīng)商，受產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的影響，單位產(chǎn)品平均價(jià)格逐年下降。

  值得一提的是，近年來賽伍技術(shù)的綜合毛利率逐年下降。

  根據(jù)招股說明書，2014-2019年賽伍技術(shù)的綜合毛利率分別為23.44%、29.06%、26.7%、25.55%、20.06%、18.75%。

  賽伍技術(shù)毛利率的下降可能是由于下游光伏產(chǎn)業(yè)政策補(bǔ)貼的下降。

  二、光伏產(chǎn)業(yè)加快補(bǔ)貼下降，未來增長能力或壓力

  值得注意的是，自2018年以來，隨著光伏行業(yè)出臺(tái)一系列新的政策法規(guī)，補(bǔ)貼大幅下降，競爭技術(shù)可能面臨下游需求收窄的風(fēng)險(xiǎn)。

  據(jù)發(fā)改能源〔2018〕823號(hào)文件，2018年5月31日，國家發(fā)改委、財(cái)政部、國家能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于2018年光伏發(fā)電相關(guān)事項(xiàng)的通知》

  根據(jù)國能發(fā)新能〔2019〕2019年5月28日，國家能源管理局發(fā)布了《2019年光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)工作計(jì)劃》，要求促進(jìn)市場化改革，完善光伏發(fā)電建設(shè)管理；需要國家補(bǔ)貼的新光伏發(fā)電項(xiàng)目原則上由市場機(jī)制確定，實(shí)施補(bǔ)貼招標(biāo)，2019年新光伏項(xiàng)目補(bǔ)貼預(yù)算總額30億元。

  根據(jù)國能發(fā)新能〔2020〕根據(jù)17號(hào)文件，2020年3月5日，國家能源局發(fā)布的《2020年光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)方案》提到，推進(jìn)廉價(jià)互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目建設(shè)，合理確定國家財(cái)政補(bǔ)貼項(xiàng)目競爭配置規(guī)模。其中，2020年新光伏發(fā)電項(xiàng)目補(bǔ)貼總預(yù)算為15億元。

  隨著光伏行業(yè)補(bǔ)貼預(yù)算規(guī)模的下降，其行業(yè)新裝機(jī)量也呈下降趨勢。

  2019年中國光伏電站資產(chǎn)交易** 國家能源局《2019年光伏發(fā)電并網(wǎng)運(yùn)行》，2013-2019年國內(nèi)新增光伏裝機(jī)量分別為12.92GW、10.6GW、15.13GW、34.54GW、53.06GW，44.26GW、30.11GW；2014-2019年，國內(nèi)新增裝機(jī)量分別同比增長-17.96%、42.74%、128.29%、53.62%、-16.58%、-31.6%。

  根據(jù)招股說明書，主要下游應(yīng)用領(lǐng)域光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展在短期內(nèi)仍需要政府的政策支持。因此，光伏產(chǎn)業(yè)受產(chǎn)業(yè)政策的影響較大。新政策實(shí)施后，補(bǔ)貼下降，規(guī)模指標(biāo)下降，短期內(nèi)可能對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)和業(yè)務(wù)業(yè)績產(chǎn)生一定影響。

  賽伍技術(shù)面臨的問題不止于此。

  三、客戶驚現(xiàn)零人公司，與168共享郵箱

  事實(shí)上，賽伍技術(shù)的零人客戶問題也很多。

  利息顯示，賽伍技術(shù)已更新招股說明書4次，簽署日期為2017年12月20日、2018年11月16日(以下簡稱2018年招股說明書)、2020年4月10日、2020年4月17日(以下簡稱招股說明書)。

  根據(jù)2018年招股說明書，賽伍技術(shù)的第四大新客戶是常州瑞(以下簡稱瑞海太陽能)，銷售額為297年.24萬元，占當(dāng)期新增客戶銷售金額的比例為7.57%。

  根據(jù)市場監(jiān)督管理局的數(shù)據(jù)，2018年瑞海太陽能社保繳費(fèi)人數(shù)為0人，其企業(yè)電子郵件為@qq.com。

  滬深資本組研究發(fā)現(xiàn)，市場監(jiān)督管理局顯示，江蘇、@qq.com此郵箱，2017-2018年，上述3名社保繳費(fèi)者均為0人。

      據(jù)息，截*2020年4月27日，共使用了169個(gè)電子郵件。

  巧合的是，根據(jù)招股說明書，2017年賽伍技術(shù)的第五大新客戶是蘇州美(以下簡稱美昭朗光電)，銷量為351.6萬元占當(dāng)期新客戶銷售額的5萬元.82%。

  根據(jù)市場監(jiān)督管理局的利息，從2017年到2019年，美昭朗光電的社保繳費(fèi)人數(shù)分別為0人、0人和1人。根據(jù)2017年報(bào)，美昭朗光電的企業(yè)電子郵件是@qq.com。截*2020年4月27日，共有47人使用了電子郵件。

  滬深資本集團(tuán)發(fā)現(xiàn)，上述企業(yè)郵箱匹配QQ賬戶對(duì)應(yīng)的用戶名為羅海霞-正金金融。

  此外，根據(jù)2018年招股說明書，2015年，蘇州日(以下簡稱日棋新電子)是賽伍技術(shù)的第三大新客戶，銷量為1626.62萬元，占當(dāng)期新客戶銷售額的12萬元.79%。

  根據(jù)市場監(jiān)督管理局的數(shù)據(jù)，2016-2018年，日益新電子社保繳費(fèi)人數(shù)均為5人。

  零人客戶與多共享郵箱制造。新客戶在交易當(dāng)年關(guān)閉，次年被吊銷，也值得我們關(guān)注。

  四、新客戶交易近1600萬元次年被吊銷，交易數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑

  根據(jù)國務(wù)院令第654號(hào)文件，自2014年10月1日起，企業(yè)應(yīng)于每年1月1日*6月30日通過企業(yè)信用信息宣傳系統(tǒng)向工商行政管理部門提交上一年度報(bào)告，并向社會(huì)公布。設(shè)立登記的企業(yè)應(yīng)當(dāng)自下一年起提交年度報(bào)告。

  但賽伍技術(shù)的客戶錦州(以下簡稱新華電力)卻背道而馳。

  根據(jù)2018年招股說明書，2016年，新華電力是賽伍技術(shù)的第四大新客戶，銷售額為1576.88萬元占當(dāng)期新客戶銷售額的98萬元.02%。

  新華電力自2014年3月27日成立以來，從未按規(guī)定向工商行政管理部門提交年報(bào)。

  根據(jù)利息，2015年7月2日，新華電力未按照《企業(yè)信息宣傳暫行條例》第八條規(guī)定的期限公布年度報(bào)告，被錦州市工商行政管理局列入異常經(jīng)營名單。

  根據(jù)金工商2017第1427號(hào)文件，新華電力未按照《企業(yè)信息宣傳暫行條例》的有關(guān)規(guī)定，通過企業(yè)信用信息宣傳系統(tǒng)向工商行政管理部門提交2014、2015年度報(bào)告，無法聯(lián)系新華電力，涉嫌無正當(dāng)理由開業(yè)六個(gè)月以上，2017年3月28日，錦州市場監(jiān)督管理局立案調(diào)查。

  經(jīng)核實(shí)，新華電力無正當(dāng)理由六個(gè)多月無正當(dāng)理由關(guān)閉。2017年6月16日，錦州市市場監(jiān)督管理局對(duì)新華電力吊銷營業(yè)執(zhí)照給予行政處罰。

  也就是說，新華電力在備案時(shí)間前6個(gè)月，即2016年9月或停業(yè)，但在停業(yè)時(shí)貢獻(xiàn)了1000萬元的業(yè)績。其銷售數(shù)據(jù)的真實(shí)性是什么？

  對(duì)于賽伍技術(shù)來說，上述問題可能是其上市道路上的攔路虎。它將來會(huì)去哪里？還是未解之謎。